铜最近在交易两个无法证伪的故事

作者：王思然 金瑞期货

　　来源：金瑞期货研究所

　　宏观上，全球经济持续改善，通胀回升，风险偏好提升，大宗商品的资产配置需求增加。微观上，近期两个故事无法证伪，一个故事是，中国消费旺季还未到来，全球铜消费偏乐观的预期无法证伪；另一个故事是，铜矿紧缺的故事也一时无法证伪 ，所以至少在上半年我们对铜价仍然持有较乐观看法。

　　LME铜预计在6500到5500美金。下半年，随着中国经济掉头向下，铜消费转弱，叠加供应紧缺被证伪，铜价将再次回落，有可能跌破5500美金二次探底。

　　更长周期的看，一方面铜矿和冶炼产能都较多的潜在项目——这些项目的进度将取决于铜价，另外一方面全球需求难以看到明显的增长动力，未来1到2年全球铜市场不会出现明显短缺，铜价大概率底部震荡。之后，供应端的扩张会因相对较低的铜价而放缓，需求端因中国经济探底成功，加上包括印度在内的新兴经济体的需求出现长期趋势性的增长前景，铜价将可能迎来真正的大牛市。

　　1、智利铜矿的罢工问题基本在意料之中，包括罢工的发生、演变，也包括对全球铜矿供需结构的冲击。对于罢工，对比历史及结合智利劳动法来看，大概率上此次罢工会在一个月内结束，考虑到库存影响供应量约5万吨。

　　2、除了智利罢工以外，今年全球铜矿市场还存在一些重要的干扰，印尼出口事件及天气导致的供应中断，印尼事件即便不能很快解决，但其影响已被充分估计在预期削减量当中，总体对全球铜矿供应的干扰率大概率在1%（约20万吨）之内。

　　3、值得注意的是，业内对铜精矿产量的预计已经充分考虑了包括罢工在内的其他干扰事项的影响。2016年底，市场就已经大幅将2017年铜精矿产量增速调低到0附近，可以认为目前为止铜精矿市场的产量削减都符合预期。

　　4、一方面精矿市场确实面临一定的干扰，另外一方面也要考虑到铜价上涨之后矿山的复产和废铜供应的增加。我们预计2017年这两块新增的供应量会超过30万吨。

　　我们认为今年的一个重点在于，评估铜价上涨后未来的铜矿供应前景的变化——包括这几年因低价而停产的矿，在建的矿，以及废铜市场。

　　5、即使精矿出现一定的缺口，考虑到粗铜和精矿累计的数几十万吨库存，全球电解铜产出也不会受到影响，精矿的紧张很难传导到电解铜。所以我们认为原料市场的短缺大概率是个伪命题。

　　6、消费方面，尽管境外消费有一定幅度好转，特别是俄罗斯、巴西等地，一带一路（含新疆等地）投资有望加码，但是考虑到全球铜市场最大的消费增长（爱基,净值,资讯）引擎——中国用铜高峰已过，固定资产投资驱动的传统用铜领域消费仍然占大头，新兴消费领域尚不能有效对冲，而境外市场的增量也无法取代中国的贡献，我们对全球铜消费无法过于乐观。 精彩问答

　　1铜矿17-18供应趋势怎样？原料端废铜是否有需求增长趋势？传统消费不容乐观体现在哪些方面？ 如何看待电力线缆领域消费？

　　答：2017年铜矿供应增速是放在零增长附近，但2018，2019年都还是有一些增量，只是增速相对之前4%,5%的高增长放缓到2%，3%这样。因为还有不少在建项目，实际增速依赖铜价的演变。

　　废铜端我们看到需求增长，尤其是加工领域，废铜使用比例有明显提高。在11月铜价上涨后，我们不少客户反应，废铜市场供应量起来了。既能用废铜又能用精铜的厂商明显增加废铜使用比例，就我们了解使用废铜的所谓黑杆厂商明显提高了开工率，这会挤占了一部分原来使用精铜生产的量。废铜一部分是用于冶炼，一部分直接用于消费，但无论哪一方面的增量都体现为全铜供应的增加。

　　对于消费，传统消费领域不是那么乐观。之前提及的电网用铜，虽然投资增速高，实际带动用铜消费增速是非常低的，前者增速高达30%，后者应该是低至5%以下。因为电网投资这个概念很大，铜消费只是集中在变压器，铜芯电缆这一小部分，电网总体投资跟实际用铜消费有很大差异。另外一块是房地产带动的消费，我们认为占比有30%，包括对配电网的影响，布电线，家电等。因此房地产市场的转弱对消费整体的边际变量有较大影响。对于汽车消费，2016年保持高增速，新能源汽车（爱基,净值,资讯）提振有限，所以我们17年不认为有较好的涨势。家电消费稳定但占比较小，因此汽车和家电对铜消费振作用有限。其他包括铜箔非常好，但占比太小。

　　2今日铜价小幅回落原因？是否会是一个拐点信号，后期是否会惯性下跌？

　　答：上半年铜价震荡偏强，从宏观微观层面，包括市场情绪都是利多一些。现在整个市场逻辑，包括有色的铝，黑色等，都是这么个状况——只要利多因素不能被证伪，价格就会偏强。包括矿的问题，需求的问题都一时无法证伪。如果价格大幅回落应该是有逢低入场的机会，目前价格应该不是顶点。但这种乐观状况可能持续不了太长时间，特别是到了下半年压力会再次显现。

　　317年非基本面的因素会如何？

　　答：两个层面分析，宏观上，东方和西方都表现好，中国经济在去年房地产回落后影响暂时没有体现，经济基本面还在改善，包括通胀，信贷数据都很好。美国也表现较好，中美联动导致全球经济转好，但后期风险偏好是否会因中国经济二次探底和特朗普经济预期无法兑现而改变，需要我们持续关注。另外，特朗普对美国经济及全球贸易的影响、欧洲地区选举的不确定性、中国金融市场的异动风险也不容忽视。

　　4怎样看待近期LME和上期所库存一减一增的走势？一季度出口量预计会有大的变化？

　　答：主要是受季节性因素的影响，中国春节期间国内累积大量库存，而境外消费不错，lme出库增加，因此出现上述情况。由于近两个月没有出现较低的沪伦比值，因此，对于一季度冶炼厂出口应该是正常水平，2万吨上下。

　　5目前铜杆加工费已经有下滑趋势，2017铜杆市场消费是否有大幅改善？

　　答：近期铜杆加工费低的原因，一是现货持续贴水，二是铜价上涨后废铜供应增加的冲击。对于铜杆的消费我们并不看好。下游是电力电缆，漆包线及其他一些线缆，其消费与城镇化工业化进程高度有关，与房地产建设，还有各类型工矿企业、基建等高度相关，其他还包括家电和一些其他制造业等，而这些领域总体上并不乐观。当前中国经济结构决定了铜消费增速黄金增长期已经过去，大概率增速会继续下滑。中国人均用铜7.7公斤，已经达到相对比较高的水平。

　　6对最近正向基差结构怎么看？如果近期价格继续跌，会不会中远期跌的更多，正向基差结构是否会削弱？

　　答：当前正向市场结构有几方面原因：一是市场货源增多，受进口，季节性因素影响，春节前后累计大量库存，二是铜价上涨后看好远期价格的投资者买远月，三是铜价上涨后远期保值需求增加，部分终端用户会忽略基差直接买进远月，我们认为价格回落后市场结构也会随之变化。